Strategy Inc. (Nasdaq: MSTR), già nota come MicroStrategy, si è trasformata da società di business intelligence nel più grande veicolo aziendale di tesoreria Bitcoin al mondo. Al cuore della sua architettura finanziaria risiede un meccanismo di leva sofisticato — e sempre più fragile — costruito su azioni privilegiate, debito convertibile e una riserva di Bitcoin in continua crescita. Le azioni privilegiate STRC (Stretch) di Strategy offrono attualmente un dividendo annuo dell’11,5%, pagato mensilmente, con un valore nominale di $100 per azione. Il tasso di dividendo è variabile e si aggiusta ogni mese per mantenere il prezzo di mercato vicino alla pari — il che significa che quando Bitcoin scende e STRC cade sotto i $100, il tasso sale automaticamente, aumentando gli obblighi proprio nel momento in cui la società è più sotto pressione. Una clausola di penale può inoltre spingere il tasso fino al 18% in caso di mancato pagamento. È fondamentale sottolineare che STRC non è direttamente collateralizzata dalle riserve Bitcoin di Strategy. Il prospetto informativo dichiara esplicitamente che i detentori di azioni privilegiate non hanno alcun diritto diretto sulle riserve in BTC. Combinando obblighi da dividendi annuali stimati in circa $1,5 miliardi ed una riserva di liquidità che copre soltanto circa 18 mesi di pagamenti, il margine di sicurezza si sta sempre più assotigliando.
L’intero modello di Strategy dipende da un ciclo virtuoso: emissione di equity → acquisto di Bitcoin → apprezzamento di BTC → premio sulla valutazione → nuova emissione di equity. Questo premio è misurato dal moltiplicatore mNAV (capitalizzazione di mercato / valore netto degli asset Bitcoin). Al suo picco di mercato nel 2020/2021, il mNAV aveva raggiunto 3x–4x, mentre all’inizio del 2026, si è compresso a circa 1,14x–1,16x. Questa compressione è strutturalmente critica. Quando il mNAV supera il 2x, le nuove emissioni di azioni sono accrescitive ossia ogni nuova azione compra più Bitcoin pro-quota di quanto ne diluisca. Quando invece il mNAV si avvicina a 1x, il meccanismo si inverte completamente e diventa diluitivo. Il ciclo che ha alimentato l’ascesa di Strategy oggi lavora contro di essa. I dati storici confermano l’asimmetria: quando Bitcoin è sceso del 25%, da $90.000 a $67.000, le azioni MSTR hanno perso il 60% ossia più del doppio rispetto all’asset sottostante. Per anni, la promessa di Michael Saylor di “non vendere mai Bitcoin” era stata il fondamento narrativo dell’intero modello, rappresentando anche una sorta di garanzia psicologica per gli investitori che le riserve BTC fossero intoccabili. Nel maggio 2026, durante la conference call sui risultati del Q1, Saylor ha pubblicamente riconosciuto che Strategy avrebbe probabilmente venduto una parte del suo Bitcoin per finanziare i pagamenti dei dividendi. Questa inversione è arrivata dopo una perdita netta nel Q1 2026 di $12,8 miliardi, generata da svalutazioni mark-to-market del Bitcoin, sceso di circa il 22% nel trimestre.
L’ammissione ha un peso strategico che va ben oltre l’impatto finanziario immediato. La narrazione del “mai vendere” era il principale elemento distintivo di Strategy rispetto a un semplice ETF Bitcoin. La sua rimozione solleva interrogativi fondamentali sulla coerenza di lungo termine del modello. Strategy detiene attualmente circa 818.334 BTC, pari a circa il 4% dell’intera offerta circolante di Bitcoin. Il debito totale ammonta a $8,2 miliardi in note convertibili, con scadenze tra il 2028 e il 2032, e diverse clausole che scattano a prezzi di Bitcoin molto inferiori ai livelli attuali. In caso di liquidazioni forzate, l’impatto sul mercato si estenderebbe ben oltre Strategy stessa producendo una potenziale cascata che gli analisti hanno paragonato a un margin call sistemico sul mercato crypto globale. Al momento si stanno delinenado tre diversi scenari di mercato entro i prossimi 24 mesi: uno scenario ottimista con Bitcoin > $150.000 che consentirebbe a Strategy di prosperare e far aumentare di conseguenza il mNAV, garantendo pertanto la copertura finanziaria per i prossimi dividendi (probabilità al 30%). Uno scenario intermedio o base con BTC tra $60.000/$90.000 che rappresenterebbe la mera sopravvivenza per la società di Saylor, con vendite selettive di BTC e riserve di liquidità in erosione (probabilità al 45%).
Infine lo scenario peggiore, quello con BTC < $50.000 che produrrebbe liquidazione forzate di BTC, rischio di sospensione dividendi ed un contagio crypto sistemico (probabilità a 25%). Ad ogni modo anche uno scenario intermedio con andamento laterale del prezzo di Bitcoin — potrebbe rivelarsi il più insidioso. Non innesca una crisi immediata, ma erode progressivamente la riserva di liquidità, rendendo i mercati dei capitali sempre meno disposti a finanziare nuove emissioni di azioni privilegiate. Strategy si troverebbe in una spirale al rallentatore, più che in un crollo brusco. In definitiva, le azioni privilegiate STRC di Strategy offrono un rendimento nominale allettante, ma quel rendimento è il prezzo di un’esposizione a una struttura di leva auto-amplificante, ancorata all’asset volatile per eccellenza. La compressione del premio mNAV, l’abbandono della politica del “non vendere mai” con riserve di liquidità che hanno una data di scadenza segnalano collettivamente che il modello è entrato in una fase nuova e più precaria. Per gli investitori, la domanda centrale non è più se Strategy sia audace, ma se la sua architettura finanziaria possa sopravvivere agli scenari in cui l’audacia da sola non sia più sufficiente.